文 | 食悟（ID：food-gnosis）

2025年1月10日，纽曼思（02530.HK）以 “母婴营养品第一股” 的噱头登陆港交所，开盘即破发，如今市值仅为5.9亿港元。

这场迟到6年的上市，背后是一家典型的 “三无” 企业：无核心研发、无自有生产工厂、无外部股东制衡。40多名员工撑起的 “巨头” 光环，上市后在聚光灯面前原形毕露。

本期，我们走近这家轻资产贴牌母婴营养品巨头，彻底揭穿这家“三无”企业的两大阴谋：1，到底是自己的高端，还是代工厂的高端？2，不缺钱却三番五次IPO，到底是为了塑造品牌，还是通过品牌营销继续收割消费者智商税？

“三无”品牌

纽曼思主要在中国市场从事成品营养品营销、销售及分销，藻油DHA产品是该公司的主要产品。2021年-2023年全年及2024年上半年，纽曼思藻油DHA产品销售额分别占总收益的约91.9%、92.7%、94.7%及96.2%。

藻油DHA俗称“脑黄金”，是一种适用于孕产妇和婴幼儿的营养品。

根据弗若斯特沙利文报告显示，2022年，在国内品牌中由海外供应商提供的藻油DHA原材料制成的中国母婴藻油DHA产品的市场规模就零售销售价值而言约为27.04亿元。其中，五大品牌销售藻油DHA产品连同海外供应商提供的藻油DHA原材料所得价值总额约为17.56亿元，占整体相关市场64.9%。而这五大品牌中，纽曼思的零售额约为6.08亿元，排名第一，市占率约为22.5%。

但这家“行业龙头”似乎把精力都放在贴牌和营销上了，研发能力真的不敢恭维。招股书显示，纽曼思共聘有46名员工，从员工结构来看，其中有9名执行董事及高级管理层，12名销售及营销人员，4名会计及财务人员，4名行政及人力资源人员，17名物流人员。其中物流人员的数量最多，所占比例为36.96%。

可以看到，纽曼思并没有从事生产和研发的人员。 针对研发，纽曼思在招股书中表示：“由于我们向产品供应商采购制成品，我们于往绩期间并无产生任何重大研发开支。”

对比母婴营养品行业平均3%-5%的研发投入占比，纽曼思的研发缺位尤为刺眼。其所谓的“高端配方”和功能价值，无非是简单的贴牌，而无研发的贴牌模式，则让产品完全依附供应商，所谓的高端只是营销包装而已。

另据招股书介绍，纽曼思的供应商采用OEM模式为其制造营养品，并贴上纽曼思品牌标签。结合其采购流程不难看出，贡献超九成收入的藻油DHA是其直接进口制成品后的贴牌产品。

纽曼思的藻油DHA产品主要在新西兰、美国加工，较少情况下在中国加工。纽曼思上市文件中称，公司在海外加工的藻油DHA产品（即新西兰DHA产品及美国DHA产品）的销量及销售收益显著高于他们的中国DHA产品。

对于这种代工贴牌对品控带来的风险，纽曼思在招股书中提示：“我们无法绝对控制供应商A及供应商D供应的藻油DHA成品的质量，亦无法绝对控制新西兰加工公司的生产及制造过程、供应商D聘用的第三方加工公司的封装和干燥程序以及供应商D的包装程序。如果新西兰加工公司、供应商D及供应商D所聘用的第三方加工公司在各自加工过程中出现质量问题（如污染或掺假）或合规问题或其业务因此暂停，我们的业务运营将受到不利且严重的干扰。”

另据纽曼思股权结构显示，该公司由创始人王平与其妻崔娟通过远东财富管理公司100%控股，无任何外部战略投资者或机构股东，二人同时担任唯一执行董事，掌控公司全部决策大权。这种高度集中的股权结构，为其多次IPO及资金使用提供了“无障碍通道”—— 招股书未披露任何股东分红限制，上市募资无需向外部股东汇报。

风险隐患

“三无”品牌虽然让企业自身少了很多包袱，轻装上阵，但对于母婴营养品这个食品安全要求特别高的领域来说，代工模式存在的风险隐患是企业的最大考验，甚至决定着该品牌的生死存亡。

纽曼思招股书显示，从帝斯曼集团的藻油DHA原材料到纽曼思的贴牌成品，中间还需经过其他的供应商，Confidence集团就是纽曼思的重要供应商之一，主要向纽曼思供应在美国加工的藻油DHA成品。

值得注意的是，美国食品药品监督管理局曾指出Confidence USA（即Confidence集团成员之一）在制作、包装及保存其膳食补充品时未能遵守美国食品药品监督管理局的良好生产规范规例，从而使该产品掺假，违反《美国联邦食品、药品和化妆品法》。而Confidence USA也一度被发出禁制令，其中包括禁止Confidence USA经营业务。

对此，纽曼思在风险提示中明确表示：“我们无法绝对控制上海康营（纽曼思新西兰DHA产品的供应商）及Confidence集团供应的藻油DHA成品的质量，亦无法绝对控制新西兰加工公司的生产及制造过程、Confidence集团聘用的第三方加工公司的封装和干燥程序以及Confidence集团的包装程序。”

另据天眼查信息显示，纽曼思控股子公司金纽曼思(上海)食品有限公司曾收到上海市浦东新区市场监督管理局开出的罚单。根据行政处罚决定书显示，其违法行为类型为“普通食品、新资源食品、特殊营养食品广告宣传保健功能，借助宣传某些成份的作用明示或者暗示其保健作用；食品广告出现与药品相混淆的用语，直接或者间接地宣传治疗作用，借助宣传某些成份的作用明示或者暗示该食品的治疗作用；食品广告中使用医疗机构、医生的名义或者形象。食品广告中涉及特定功效的，利用专家、消费者的名义或者形象做证明。”

根据食悟的专业研究，对于纽曼思这样一家贴牌代工品牌而言，供应链端，其无研发、无自有工厂的短板直接制约了其品控能力，做大自然的搬运工虽然省时省力，但对于母婴营养品这个对食安要求甚高的行业来说，代工模式只能在顺境的时候赚快钱，从整个行业来看，这样的品牌和企业很难走长远。

另外，因为贴牌品牌的精力都放在品牌营销上，稍有不慎，就容易在宣传上过了火。不论是厂家还是渠道，都有可能因宣传不当而接到罚单，而这无疑又是一个业务发展的雷。

两大阴谋

傍上帝斯曼这棵大树，纽曼思打出了一定的知名度并收获了一定的市场份额。2021年至2023年，公司的营收分别约为3.38亿元、3.67亿元、4.27亿元；同期的净利润分别约为1.20亿元、0.88亿元、1.59亿元。

同时，纽曼思维持着较高的毛利率：2021年-2023年及2024年上半年，公司毛利率分别约为73.0%、74.4%、75.2%及71.9%。

为何纽曼思能获得这么高的毛利率，这么高的毛利率在行业中常见吗？其实，像纽曼思这样的代工品牌，在婴童营养品领域还是很常见的，截至目前，中国市场一直缺少一家专注这个领域的独角兽。

然而拆解纽曼思产业链后不难发现，所谓“高端”“原装进口”，不过是代工厂基础款的营销溢价。

帝斯曼作为全球最大的DHA原料供应商，同时也为汤臣倍健、合生元等数十家品牌提供同款藻油原料，但纽曼思却始终维持着自己的定价体系。

从招股书数据来看，纽曼思DHA产品收益持续增长，主要得益于电商渠道的销量增长以及产品的高定价、高毛利。2020年以来，纽曼思DHA产品平均售价超过230元/件，每颗DHA胶囊建议零售价在4元以上，产品毛利率超过75%。

在电商平台纽曼思旗舰店，一瓶90粒装（22.68克）、宣称“儿童可食用”的纽曼思美国进口DHA藻油活动到手价达479元；而帝斯曼旗下美国life's DHA同规格售价仅为194元。另一款60粒装、宣称“成人可食用”、原料来自美国帝斯曼的纽曼思DHA藻油活动到手价同样是479元，而帝斯曼旗下美国life's DHA同规格售价仅为216元。

在这个信息极度透明、直播带货不断击穿价格泡沫的当下，纽曼思的价格体系必然会受到冲击，逐渐回归理性，毕竟消费者都不是傻子。

财报显示，纽曼思2025年上半年营收人民币9315.6万元，同比减少36.2%，纽曼思方面给出的原因是：市场消费降级，中国制造DHA产品竞争加剧，导致销量及平均售价下降。

数据显示，2025年上半年纽曼思藻油DHA产品贡献收益约99%，销量由66.8万件降至48.6万件，平均售价由210.3元降至189.8元。

与此同时，纽曼思整体的毛利率也由71.8%降至66.8%。

“主要是定价压力影响”。

所谓“定价压力”，无非是随着消费认知的提升，以及市场竞争加剧，纽曼思传统的那一套收割术对于当下新生代消费群来说，不灵了。

我们再来看看纽曼思的另一个阴谋：不缺钱，为何还要IPO？

纽曼思自2019年起六次递表港交所，最终在2025年初闯关成功，但招股书与财报暴露的财务状况，却显示其完全“不缺钱”，该公司创始人也在多个场合对外坦言，他们公司不差钱。

事实上，纽曼思IPO的核心目的并非融资发展，而是通过上市来为该品牌背书，继续收割消费者。

我们不妨来梳理总结一下纽曼思的“收割逻辑”：

1，通过IPO打造“母婴营养品第一股”概念，为高价产品提供品牌溢价支撑；

2，利用上市后的信息披露优势，继续向消费者传递“资本化=规范化”的虚假信号；

3，创始人100%控股的股权结构，确保上市后仍能完全掌控公司，募资投入营销后产生的利润，最终全部流向股东个人。

这种套路已初现危机：上市首日即破发，上市以来股价并没有太大起色，资本市场用脚投票反映出投资者对其价值的不认可。

食悟观点：纽曼思的好日子已经混到头了

纽曼思的上市，揭开了母婴营养品行业“贴牌收割”的冰山一角：无研发、无工厂、无外部股东制衡的“三无”企业，通过营销包装打造高端品牌，再借助IPO完成品牌溢价的资本化。但其2025年中期业绩的断崖式下滑、上市即破发的市场反馈，已预示这种模式的不可持续性。

对于消费者而言，纽曼思的案例为营养品行业提供了重要警示：母婴产品的“高端”不应源于营销话术与上市背书，而应建立在研发实力、生产管控与品质保障之上。当一家贴牌企业将主要精力都用于营销，其产品溢价本质上就是对消费者焦虑情绪的收割。

资本市场的追捧终会回归理性，贴牌模式的品牌泡沫终将破裂。纽曼思的两大“阴谋”——虚假高端与IPO收割，不仅暴露了企业自身的短视，更折射出行业监管的缺失。未来，只有真正聚焦产品研发与品质升级的企业，才能在母婴营养品市场行稳致远。